イーサリアムは同時に忙しくなり、貧しくなっている。取引するアドレスは増え、取引頻度も上がっているのに、分散型金融プロトコルに預けられたドル建ての価値は急落し、その活動の多くを支えるステーブルコインの基盤も縮小した。この乖離は、単なる崩壊でも回復でもなく、利用が広がる一方で資本が後退していることを示唆している。
DefiLlamaによると、ロックされた価値は2026年11月13日時点で$40.36 billionだった。2026年10月14日時点では$48.02 billionで、1か月で16.0%の下落であり、2026年8月15日時点では$38.59 billionだったため、最新値は8月の水準をなお4.6%上回っている。1年前の2025年11月13日には$72.34 billionで、最新値は1年間で44.2%低い。ネットワーク独自の通貨であるイーサは、2026年11月13日時点で$2,017となり、2026年10月14日時点の$2,497、2026年8月15日時点の$1,880と対照的だった。Ethereum上の活動を独自のオンチェーンデータで測るgrowthepieによると、2026年11月11日までの7日平均の活動は、手数料が下がったにもかかわらず、1か月前より高い利用水準にあった。
秋の回復を消し去った1か月
この月次の下落は突然起きたものではない。各月1日の数字は、長い下落、夏の底、秋の部分的な回復、そして再びの下落という物語を語っている。DefiLlamaによると、総額は2025年12月1日に$65.30 billion、2026年1月1日に$65.94 billionだったが、その後2026年2月1日に$59.57 billion、2026年3月1日に$50.87 billionへと下がった。4月は小幅に持ち直して2026年4月1日に$51.43 billionとなったが、5月には2026年5月1日に$43.32 billion、6月には2026年6月1日に$40.08 billionへと下がった。7月はこの一連の数字の中で底となり、2026年7月1日に$34.21 billionだった。
そこから総額は8月、9月、10月と上昇した。2026年8月1日に$38.73 billion、2026年9月1日に$46.36 billion、2026年10月1日に$50.18 billionだった。上昇は11月に止まった。総額は2026年11月1日に$43.70 billionとなり、2026年11月13日の$40.36 billionはさらに低かった。最高値は2021年11月9日の$107.42 billionで、これが長期的な下落の規模を示している。最新値はその高値より62.4%低い。イーサリアムは単にじりじりと下がったのではない。大きく下落し、損失の一部を取り戻した後、数週間で秋の上昇分の多くを吐き出したのだ。
イーサの価格は方向性を説明する助けにはなるが、動き全体を説明するわけではない。イーサは2026年10月14日から2026年11月13日の間に19.2%下落し、同じ期間のロック価値の16.0%の下落より大きな下げとなった。2026年8月15日から2026年11月13日の間には、イーサが7.3%上昇する一方で、ロック価値は4.6%上昇した。どちらの期間でもロック価値は価格と連動して動き、どちらの期間でもその動きは小さかった。このパターンは、すでに預けられているものの価値が価格とともに変わる一方で、預金そのものの変化はより緩やかである市場に当てはまる。新たな預金の急増にも当てはまらず、出口への殺到にも当てはまらない。価格が基調を決め、預金が総額がどこまでそれに追随するかを決めるのだ。
アドレスも取引も増え、手数料は下がる
活動は価値とは異なる物語を語っている。growthepieの2026年11月11日までの7日平均によると、1日当たりの取引は2,006,863件で、30日前の1,812,100件に対して10.7%の増加だった。同じ平均は2026年8月20日までの週には2,525,598件で、最新値は8月の水準を20.5%下回っている。したがって利用は、より活発だった8月から落ち込んだ後、ここ1か月で増加した。ネットワークは8月のペースには戻っていないが、1か月前よりは忙しくなっている。
1日当たりのアクティブアドレスはさらに急激に増えた。2026年11月11日までの7日平均は615,573で、30日前の505,825に対して21.7%の増加、2026年8月20日までの週の535,927に対して14.9%の増加だった。この月、アドレスは取引よりも速く増え、取引が8月に対して減少したにもかかわらず、アドレスは8月に対して増加した。この組み合わせは、同じアドレス群による利用の深化ではなく、参加の広がりを示している。異なるアドレスがより多くネットワークに触れており、平均すれば1アドレス当たりの取引頻度は8月より低くなっているとしても、そうした状況にある。
手数料はここ1か月、利用とは逆の方向に動いた。ユーザーが支払った1日当たりの手数料は、2026年11月11日までの7日間で平均$356,185となり、30日前の$558,614に対して36.2%の下落だった。2026年8月20日までの週には1日当たりの手数料が平均$325,915だったのに対し、最新値は9.3%高かった。したがってユーザーは、取引を増やしながらも、1か月前より総額でははるかに少なく支払い、取引を減らしながらも、8月より総額ではやや多く支払ったことになる。イーサリアムの利用にかかる総コストは、アクティブアドレスが増えたにもかかわらず、短期的には急激に下がった。
手数料の下落は、アドレスの増加が実際には何を意味するかも変える。利用にかかる総コストが低いネットワークは、より高い価格では来なかったであろうアドレスを引き付け、そうでなければ去っていたかもしれないアドレスを引き留めることができる。だからといって、新しいアドレスが手数料の下落を理由に来たことが証明されるわけではない。数字が示しているのは2つの動きが同時に起きたことであり、どちらがもう一方の原因となったかではない。数字が示しているのは、最近の利用の増加が手数料総額の上昇と引き換えに得られたものではないということだ。成長と総利用コストの低下は、2026年11月11日までの1か月に同時に到来した。
ステーブルコインが示す本当の資金流出
ステーブルコインは、資金そのものが流出しているかどうかを最も明確に確認できる指標だ。growthepieによると、イーサリアム上のステーブルコインの時価総額は2026年11月11日時点で$151.27 billionだった。2026年10月12日時点では$162.35 billionで6.8%の下落、2026年8月14日時点では$161.91 billionで6.6%の下落だった。この下落はロック価値の月次下落より小さく、8月以降のロック価値の上昇とは逆の方向に動いている。ロック価値は2026年8月15日から2026年11月13日の間に4.6%上昇した一方で、ステーブルコインの総額は2026年8月14日から2026年11月11日の間に6.6%下落した。
ステーブルコインは安定したドル価値を保つことを目指しているため、その総額の変化はイーサ価格の変動の副次的な影響ではない。イーサリアム上のその総額が下がれば、ネットワーク上でその形態で保有されるドルが少なくなったことを意味する。これが重要なのは、ステーブルコインが、価値を保つためにイーサ価格の上昇を必要としない、システムのドル建ての部分だからだ。そこでの下落は、同じストックの再評価ではなく、イーサリアム上での取引、貸し出し、決済に利用可能なドルのストックの減少である。8月との比較がこの点を明確に示している。ロック価値はイーサとともに上昇し得たが、その背後にあるドルのストックは縮小していたのだ。
ステーブルコインの下落の規模はまた、ロック価値の下落のうちどれだけを価格だけのせいにできるかにも限界を設ける。ロック価値は2026年11月13日までの1か月で16.0%下落した一方で、ステーブルコインの総額は2026年11月11日までの1か月で6.8%下落した。ロック価値はイーサ価格と連動して動く一方で、ステーブルコインはそうではないという意味で、価格はこの2つの下落の差を説明する。しかしステーブルコインの下落そのものは、再評価だけでなく、資金の流出も物語の一部であることを示している。ドル形態の資金は、価格が下落したのと同時に、イーサリアム上で減少している。
タイミングがこの対比をさらに際立たせる。ステーブルコインの総額は2026年8月14日から2026年11月11日の間に下落した。その期間、ロック価値もイーサも上昇していた。2026年10月12日から2026年11月11日の間にも再び下落した。その期間、ロック価値もイーサも下落していた。先の期間では、見出しの価値が上昇する中でドルのストックが減少し、後の期間では、見出しの価値が下落する中で減少した。したがってドルのストックは、イーサの上昇局面でも下落局面でも減少したことになる。この一貫性により、ステーブルコインの下落を価格下落への反応として読むことは難しくなる。
利用は広がり、資本は後退する
2組の数字を合わせると、利用が広がり、資本基盤が狭まるネットワークの姿が浮かび上がる。30日間で取引は10.7%増、アクティブアドレスは21.7%増である一方、同じような期間でロック価値は16.0%減、ステーブルコインは6.8%減となっている。8月にさかのぼるより長い期間でも、パターンは大筋で同じだ。アドレスは14.9%増、取引は20.5%減、手数料は9.3%増、ロック価値は4.6%増、ステーブルコインは6.6%減である。共通する糸は、ある指標のブームやバストではなく、アドレスと資金の乖離だ。アドレスは増えているが、ロックされている資金は少なく、ステーブルコインに置かれたドルも少なくなっている。
最も好意的な読み方は、ロック価値の下落は主に価格の話であり、アドレスの増加がネットワークの基盤が健全であることを証明している、というものだ。この読み方には説得力がある。イーサはその月に19.2%下落し、ロック価値の下落より大きく、アドレスは月次でも8月との比較でも増加した。しかし、この読み方だけでは物語全体を担うことはできない。ロック価値は1年前より44.2%低く、イーサに連動しないステーブルコインも、月次でも8月との比較でも減少している。ネットワークが単に再評価されているだけなら、ドルのストックは横ばいを保っていたはずだ。そうはなっていない。
DefiLlamaの数字は、同社が追跡するプロトコルだけを対象としており、資金の出入りだけでなくトークン価格とともに上下するため、それだけでは価格下落と資金流出を切り分けることはできない。growthepieはネットワーク自体における活動とステーブルコインの供給量を数えており、1つのアクティブアドレスが1人の人間と同じではないため、アドレスの増加は新規ユーザー数のカウントではなく、ネットワークへのより広い接触を示している。2つの指標を合わせて読んでも、ここで重要な問いに対する方向性は同じだ。利用は広がった一方で、システム内に保有されるドル価値は下落した。
これから先は判断ではなく、試金石だ。アドレスが増え続け、手数料が低いままなら、イーサリアムは金融プロトコルに縛られる資金が少ない中で、より多くのアドレスが利用できる、より安いネットワークになりつつあるのかもしれない。ステーブルコインが下落し続け、ロック価値もそれとともに下落し続けるなら、資本の希薄化は利用の広がりよりも重要になるだろう。預金を必要とするプロトコルが使える資金が少なくなるからだ。来月の数字が、どちらの動きがペースを決めているかを示すだろう。今のところ、証拠はまだ解決していない分裂を指し示している。より忙しいネットワークが、より少ない価値を抱えているのだ。投資助言ではない。
出典: DefiLlama, growthepie, Ethereum fundamentals · 日付: